„Плуването срещу течението си заслужава“

Г-н Кайтел, кризата с еврото и забавянето на глобалния растеж са досадни постоянни проблеми. Въпреки това препоръчвате да инвестирате безплатна ликвидност в акции. Защо?
От средата на май съветваме инвеститорите с високи парични наличности да конвертират капка по капка пари в акции по време на корекции. В нашите мандати за управление на активи ние също купихме акции отново от началото на юни. Засега обаче го оставяме на много малко наднормено тегло. Тъй като кризата в еврозоната тлее, което натоварва особено периферията. Освен това проблемите със слабия растеж и дълг не могат да бъдат пренебрегнати.

Какво ще кажете на хората, които чакат да започне по-евтино време?
Ние сме защитници на движения, подобни на траншове в управлението на портфейла, защото в действителност няма оптимална входна точка. Понастоящем сценариите за Армагедон обикалят борсата. Опитът показва, че такива фази са подходящи за придобивания. Това беше в началото на 2003 г., през март 2009 г., след това отново през август и септември 2011 г. и вероятно сега също.

Нужна е известна смелост.
Но си струва да отидете срещу прилива. Най-успешни бяха онези, които реагираха антициклично през последното десетилетие и купуваха, когато фондовият пазар удари най-големите каперси. Разбира се, трайна световна рецесия и пожар в еврозоната отново биха понижили пазара. Според нашия анализ обаче това е вторичен сценарий с много ниска вероятност.

Очаквайте Гърция да напусне паричния съюз?
Нека го кажем по този начин, вероятността Гърция да се придържа към него е 90% и повече за по-краткия период. В дългосрочен план обаче той е значително по-нисък, тъй като много проблеми трудно могат да бъдат решени. Този риск и свързаният с него риск от разпространение на кризата в страни като Испания и Италия вече са разгледани от пазара миналата година и отново от март. Ако политиците и централните банки сега предприемат спешно необходимите стъпки в правилната посока, нещата няма да изглеждат толкова зле за акциите през втората половина на годината въпреки тези въпроси без отговор.

Инвеститорите се укриват в предполагаемо безрискови държавни облигации с добри кредитни рейтинги. Колко полезно е това?
Въз основа на инфлацията възвръщаемостта е отрицателна. Германските облигации и Министерството на финансите на САЩ дори не позволяват на инвеститора да запази капитала с инфлационна база над 2%. Тук има перспектива за повишаване на цените само ако се приемат японски условия с нулев растеж и дефлация. Но ние не виждаме това за Германия и Америка.

Какво се случва, ако дълговете в Euroland трябва да се комунизират и да се създаде банков съюз?
На пазара на облигации в момента едва ли има нещо по-непривлекателно от федералните облигации. Защото в повечето от възможните сценарии те губят стойност.

За какви сценарии говорите?
В нашия основен сценарий Европа се забърква. Проблемите се решават бавно, но се решават. Ако това се случи, доходността по облигациите ще се покачи рязко до 2,5% поради инфлацията и икономическия цикъл в Германия, които след това ще бъдат свързани с ценови загуби. Във втория сценарий кризата ескалира и еврозоната стига до ръба на някакъв колапс. Тогава е много съмнително дали Бундовете всъщност са сигурно убежище. В случай на пожар, участниците на пазара със сигурност ще зададат законния въпрос дали германската държава може да поеме всичко това. Тогава Конфедерациите и хазната биха били по-подходящи като точки на изчезване.

Какъв е третият сценарий?
Единственият сценарий, в който облигациите си струва да се купуват, е японският. Ако имахме постоянни рецесивни, дефлационни тенденции в еврозоната, аналогични на развитието в Япония през последните три десетилетия, облигациите щяха да бъдат добре оценени на сегашното ниво и следователно си струва да бъдат закупени.

Някои инвеститори говорят за финансова репресия, тъй като доходността на облигациите е толкова ниска и правителствата могат да продължат да заемат евтино, без да компенсират инвеститорите за рисковете. Споделете критиката?
Да и не, защото за съжаление няма алтернатива на тази политика. В Евроленд и Америка дългът е около 90 до 100% от годишната икономическа продукция. Планината на дълга е толкова голяма, че няма начин да се заобиколи този тип облекчаване на дълга. Необходим е повече растеж, повече данъчни приходи и в крайна сметка инфлация на дълга. Това означава, че лихвените проценти се поддържат изкуствено ниски, докато инфлацията нараства постепенно.

От гледна точка на инвеститора това е катастрофа.
Само ако сте насочени към номиналните класове активи. Такъв инвеститор вече не може да очаква черната нула, тъй като, както казах, той вече дори не успява да поддържа реален капитал.

В реално изражение изпълнението се превръща в червена нула.
Съгласен съм. Ето защо всички инвеститори - включително институционалните - се нуждаят от по-високодоходни сегменти или реални инвестиции, които също осигуряват значителен паричен поток, например благодарение на богатата дивидентна доходност. В допълнение към запасите това включва и инвестиции в стоки, недвижими имоти и инфраструктура.

Което е по-добре, директни инвестиции в недвижими имоти или фондове и акции на компании за недвижими имоти?
Това зависи от типа инвеститор. За частните инвеститори запасите от недвижими имоти са подходящ вариант като средство за инвестиция. Те обаче имат поне толкова голяма част от характера на акциите, колкото и недвижимите имоти, така че те обикновено са и циклични. Предимството е, че инвеститорът не плаща толкова висока премия, колкото в момента, например, в швейцарски инвестиционни фондове за недвижими имоти, което също е оправдано предвид текущото ниво на лихвения процент.

Инвестициите в недвижими имоти все още имат смисъл дори при галопираща инфлация?
Това е важен момент. Недвижимите имоти и запасите от недвижими имоти се възползват от инфлацията, но над определено ниво влиянието става отрицателно. За нормалните запаси това ниво е около 3,5 до 4%. При 2 до 3% инфлация обаче, като цяло, капакът трябва да е включен през следващите три години. За разлика от европейските основни пазари и САЩ, дефлацията ще остане проблем в Швейцария и периферията на еврозоната.

Силният франк е фактор за дефлация в Швейцария. Така си остава?
В момента справедливата стойност на швейцарския франк спрямо еврото в новата реалност, в която сме от 2008 г., е около 1,20 до 1,30 CHF/€. Това е една от причините Швейцарската национална банка да определи долната граница на еврото на 1.20 CHF/€. Ако обаче SNB изостави връзката един ден, швейцарският франк е по-вероятно да се засили.

Така че, въпреки дефлацията и проблемите с растежа, инвеститорите трябва да останат инвестирани в швейцарския франк?
Със сигурност не бих препоръчал да се продават инвестиции от швейцарски франкове. В дългосрочен план франкът е силна валута с аурата на сигурно убежище. Въз основа на това съображение бих поне частично хеджирал валутния риск при инвестиции в чуждестранна валута, ако нивото е добро. Вече можете да купувате много евтини европейски акции и да хеджирате риска от по-нататъшно отслабване на еврото.

Вие сте за европейските акции. Кой препоръчвате?
Например, ние харесваме германските акции по отношение на оценката, плюс Великобритания, а швейцарският пазар на акции бавно отново става малко по-привлекателен. За инвеститорите, които са способни да поемат рискове, струва си също да разгледат периферните европейски пазари, които са санкционирани от 2011 г.

Като частно лице, как най-добре инвестирате парите си в немски и други европейски акции?
Бих изградил широко диверсифицирано портфолио на европейските основни пазари. Що се отнася до Германия, пазарът е много ефективен в международно сравнение. Ето защо можете например да картографирате Dax добре и евтино чрез ETF. Такива ETF са особено подходящи за прилагане на тактически съображения. Поради голямото разминаване между страните, активно управляваните фондове, които покриват целия набор от европейски акции, също представляват интерес. Освен тактически инвестиции, от стратегическа гледна точка към портфолиото принадлежат и високодоходни акции на глобални корпорации със здравословен баланс. Тази препоръка не е нова, но е абсолютно правилна.